Wie Vertrauen wieder gewonnen werden kann

Giancarlo Corsetti, Michael Devereux, Luigi Guiso, John Hassler, Gilles Saint-Paul, Hans-Werner Sinn, Jan-Egbert Sturm und Xavier Vives, 28. April 2010

Trotz aller mathematischen Modelle ist die Finanzwirtschaft nicht mit physikalischen Gesetzen gleichzusetzen. Vielmehr beruht sie auf dem Vertrauen der Marktteilnehmer und kann hoch emotionale Reaktionen auslösen. Während der letzten Finanzkrise wurde dies eindrucksvoll unter Beweis gestellt. Das Vertrauen, letztendlich ein Synonym für Zuversicht, wurde zwischen den Finanzakteuren nachhaltig erschüttert, als Lehman Brothers zusammenbrach. Dies führte zu einer deutlich restriktiveren Kreditvergabe und veranlasste Investoren, ihr Heil in dem schnellstmöglichen Verkauf ihrer Wertpapiere zu suchen. Laut dem EEAG Report 2010 on the European Economy war eben dies ein entscheidender Grund für den plötzlichen Einbruch der Wirtschaftleistung in dem Zeitraum nach Oktober 2008.^[ 1 ]

Vertrauen – der Glaube, den eine Person hat, dass ihn sein Gegenüber in einer Transaktion nicht übervorteilt – ist in vielen Transaktionen, vor allem jedoch wenn Finanzmittel gehandelt werden, entscheidend. Daher wird der gewaltige Vertrauensverlust, der mit der Finanzkrise einher ging, enorme Konsequenzen für die Zukunft der Finanzmärkte mit sich bringen. Die Daten belegen, dass der Prozentsatz der Menschen, die volles Vertrauen in Banken, Börsenmakler, Investmentfonds und die Börse bekundeten, der in den siebziger Jahren bei hohen 40 Prozent und bei ungefähr 30 Prozent kurz vor der Krise lag, auf gerade noch fünf Prozent absank und sich seitdem nicht wieder erholt hat. Ein solcher Wert liegt selbst unter jenem Maß an Vertrauen, welches man im Allgemeinen zufällig ausgewählten, fremden Personen entgegenbringt.

Opportunismus zerstörte Vertrauen

Das Vertrauen der Marktteilnehmer wurde in erster Linie durch das opportunistische Verhalten, welches durch die Krise ans Licht kam, stark zerstört. Der Fall „Bernard Madoff“ ist ein Beispiel hierfür. Tatsächlich zeigen die untersuchten Daten, dass in Staaten, in denen die Anzahl der Madoff-Betrugsfall Betroffenen höher war, auch das Vertrauensniveau gegenüber Banken, Bankern, Börsenmaklern und Investmentfonds stärker zurückging als in Staaten mit einer geringeren Konzentration an Madoff-Betroffenen.

Der Schatten, den dies auf die gesamte Finanzindustrie wirft, wird sehr wahrscheinlich zu folgenden Entwicklungen führen:

Ein Rückgang der Investitionen in riskante Anlagen. Solche Anlagen eignen sich für opportunistisches Verhalten deutlich besser als einfachere Wertpapiere. Portfolios dürften sich deutlich in Richtung sichere Wertpapiere und somit weg von Aktien entwickeln.
Ein Rückgang der Nachfrage nach komplexen Finanzinstrumenten mit unklaren Ertragsaussichten. Diese Anlagen sind der Gefahr eines Betrugs stärker ausgesetzt und können einfacher bei Investoren mit hohem Vertrauen platziert werden. Wenn das Vertrauen abnimmt, sinkt auch die Nachfrage nach diesen Instrumenten und Investoren kehren zu „bewährten“ Produkten zurück.
Weniger diversifizierte Portfolios und größere Anteile an einheimischen Anlagen, von denen letztere als geläufiger und vertrauenswürdiger wahrgenommen werden. Andererseits werden Investoren mit mehreren Intermediären in Kontakt stehen, um das Risiko opportunistischen Verhaltens zu diversifizieren, indem es auf mehrere Schultern verteilt wird. Beide Effekte sind kostspielig: beim ersten gehen die Vorteile der Diversifizierung verloren, beim zweiten entstehen Kosten zur Einrichtung und Aufrechterhaltung zahlreicher Beziehungen.
Weniger Verlass und weniger Vollmachtsübertragung auf Intermediäre als logische Konsequenzen des eben Genannten. Unsere Ergebnisse zeigen, dass ein wesentlicher Bestandteil für die Intensität der Finanzdelegation im Vertrauensniveau der Investoren liegt. Da Vollmachtsübertragungen notwendiger werden, je mehr in komplexe Anlagen investiert wird, sollte sich eine Entwicklung hin zu weniger komplexen Portfolios abzeichnen.
Da ein Versicherungsvertrag ein Finanzvertrag ist und als solcher anfällig für opportunistisches Verhalten des Versicherungsunternehmens ist, sollte demnach der Vertrauensverlust die Versicherungsnachfrage beeinflussen.

Zusammenfassend kann gesagt werden, dass der Vertrauensverlust über sämtliche Teile des Finanzsektors zu einer pauschalen Flucht aus dem Finanzhandel führt, vor allem aus dem Handel, der opportunistischem Verhalten ausgesetzt ist.

Eigenkapitalprämien werden in die Höhe schießen

Die Verlagerung hin zu sichereren Anlagen wird die Eigenkapitalprämie in die Höhe schießen lassen und so die Eigenkapitalfinanzierung verteuern. Ebenso wird dieser Trend die langfristigen Finanzierungskosten erhöhen und Projekte mit hohen Erträgen, aber längeren Laufzeiten einschränken, wenn das gestiegene Misstrauen dazu führt, dass Finanzierungsinstrumente mit kürzeren Fälligkeiten bevorzugt werden.

All dies macht deutlich wie wichtig es ist, Vertrauen in die Finanzmärkte und in die Intermediäre wieder aufzubauen. Wir untersuchen zwei Möglichkeiten: die erste basiert auf einer verbesserten Regulierung, die zweite auf einer Reaktion seitens der Finanzindustrie.

Bislang nur regulative Maßnahmen zur Vertrauensbildung

Der regulative Ansatz, der bislang als einziger zum Wiederaufbau des Vertrauens aufgegriffen wurde, beruht auf der Stärkung der Finanzregulierung. Dieser Ansatz war Gegenstand mehrerer G20-Treffen, die kürzlich stattfanden, und auch der Vorschläge, die im Financial Stability Board diskutiert wurden. Viele dieser Vorschläge, die genauer geprüft werden, gehen über die Zielsetzung des Vertrauensaufbaus hinaus. Sie dürften auf die wahrgenommene Solvenz der Intermediäre wirken, um die Wahrscheinlichkeit einer zukünftigen Krise zu reduzieren. Allerdings dürften die Maßnahmen nur einen kleinen Einfluss auf das Vertrauen haben.

Initiativen wie der Aufbau einer Konsumentenschutzbehörde, wie sie die Obama Administration vorgeschlagen hat oder die Schaffung einer Arbeitsgruppe zur Finanzbetrugsvollstreckung, würden einen zusätzlichen Schutz der Investoren vor Missständen darstellen und somit dazu beitragen, Vertrauen wieder aufzubauen. Jedoch gibt es auch Grund zu glauben, dass diese Interventionen nur einen begrenzten Einfluss hätten.

Finanzindustrie muss selber aktiv werden

Regulierung ohne Einbindung der Intermediäre wird das Vertrauen vermutlich nicht wieder herstellen können. Folglich wäre es ratsam den regulativen Ansatz auf eine feste Grundlage zu stellen, indem man die Finanzindustrie dazu bringt, selbst das Vertrauen ihrer Kunden wieder zu gewinnen. Wir untersuchen dabei drei mögliche Mechanismen:

Ein Bewertungssystem, das sogar finanzmarktunerfahrene Investoren verstehen können. Das Bewertungssystem, das als ein leicht verständliches Maß (z.B. als Zahl zwischen 0 und 10) angeboten wird, würde es allen Investoren ermöglichen, ihre Intermediäre auf Basis ihrer Seriosität auszuwählen. Es würde somit nicht nur Investoren die Möglichkeit geben, Intermediäre auf Grundlage ihrer Aufrichtigkeit zu unterscheiden sondern auch den Intermediären faktisch Anreize bieten, ihre Vertrauenswürdigkeit zu steigern, indem sie die Bestrafungsmöglichkeit an die Investoren abtreten.
Ein vertrauensbasiertes Kompensationssystem. Wenn die Kompensation des Anlageberaters davon abhängt, welches Vertrauen der Investor seinem Anlageberater entgegenbringt, wird dieser einen starken Anreiz haben, sich vertrauenswürdig zu verhalten.
Förderung des Wissens der Investoren bezüglich der Finanzmärkte. Die Regierung könnte unter anderem dafür sorgen, dass Finanzmarktthemen an (öffentlichen) Schulen unterrichtet werden und zusätzlich Lehrmaterial, das von einer dritten Instanz zertifiziert wird, entworfen wird und den Investoren zur Verfügung gestellt wird.

Die oben erwähnten Maßnahmen bemühen sich, aus verschiedenen Richtungen den Raum für opportunistisches Verhalten seitens der Intermediäre einzugrenzen. In keinem der Fälle wird die Maßnahme vorgeschrieben. Sich daran zu halten, liegt in der Entscheidungsfreiheit der Intermediäre. Daher gibt es keinen Automatismus, der garantiert, dass die Intermediäre tatsächlich diese Maßnahmen treffen werden. Kombiniert mit neuen, sinnvollen Vorstößen seitens der Regulatoren könnten diese Ansätze allerdings dazu beitragen, einen wertvollen immateriellen Wert bei Finanztransaktionen wiederherzustellen.

Der vollständige Artikel kann unter http://www.cesifo.org/DocCIDL/eeag_report_chap2_2010.pdf^{[ a ]} heruntergeladen werden.

¹ Dieser Beitrag ist eine Übersetzung des Artikels "How to rebuild trust", der am 21. März 2010 auf voxeu erschienen ist.

Kommentare

Dieser Artikel hat 2 Kommentare.

Vertrauen wird erwartet Verdienen die Erwartungen das Vertrauen?
geschrieben von Libero am 2. Mai. 2010, 10:09 [ antworten ]

Wir müssen davon ausgehen, dass es immer wieder Marktteilnehmer geben wird, die zum opportunistische bis betrügerischen Verhalten neigen. Solange diese Menschen im persönlichen Kontakt mit anderen sich anders verhaltenden und denkenden Marktteilnehmern stehen, haben diese die Möglichkeit, sich ein Urteil über diese Menschen zu bilden und jede Transaktion mit ihnen zu meiden.

Eine globale Weltwirtschaft, in der notgedrungen die meisten Wirtschaftsbeziehungen zwischen Marktteilnehmer anonym bleiben müssen, das sind sie oft schon in den Binnenbeziehungen großer Unternehmen, ist sehr anfällig für das Handeln von Marktteilnehmern, die zum opportunistische bis betrügerischen Verhalten neigen.

Es ist ja nicht so, dass die Menschen als Engel geboren werden. Die Erfahrung hat jeder Vater, jede Mutter gemacht.

Menschen, die bereits als Kinder zu einem opportunistische bis betrügerischen Verhalten neigen, kommen als Verursacher der gegenwärtigen Vertrauenskrise in der Finanzwirtschaft wahrscheinlich nicht in Frage.

Um überhaupt in eine solche Position zu kommen, muss man Schule, Berufsbildung und Studium erfolgreich abschließen. Dominiert das opportunistische bis betrügerische Verhalten bereits in der Kindheit und in diesem Lebensabschnitt, wird er meistens von den Menschen, auf die man in diesem Lebensabschnitt trifft, abgelehnt und diese Menschen gemieden.

Aber leider ist es auch entscheidend, welche Ziele im Leben die Lehrenden im Studium, die Vorgesetzten in den ersten Berufsjahren den Jüngeren als erstrebenswert darstellen, welche Verhaltensweisen die Lehrenden tolerieren oder ignorieren, vielleicht sogar unbewusst bis bewusst belohnen.

Denn keimt es erst einmal, wächst es auch schnell in einer globalen Wirtschaft heran, in der die anonymen Kontakte zwischen Marktteilnehmern dominieren. Das ungewollte Belohnen eines solches Verhaltens durch andere Menschen ist die große Gefahr. Meistens merkt man nicht einmal, dass man ein solches Verhalten belohnt.

Ich glaube nicht, das Bernard Madoff mit der festen Absicht, andere zu betrügen, Marktteilnehmer wurde. Ich glaube auch nicht, dass die meisten Menschen, die Bernard Madoff in jüngeren Jahren als einen Menschen erlebten, der zu einem betrügerischen, ja selbst zu einem opportunistischen Verhalten neigte. Das Vertrauen, das er lange genoss, entstand außerhalb des Marktes, im privaten und öffentlichen Leben. Mit diesem Vertrauenskapital war er als Marktteilnehmer tätig. Man vertraute ihm auch wirtschaftlich, schlimmer noch, man erwartete von ihm, hohe Rendite unabhängig vom Marktgeschehen zu erwirtschaften und belohnte den Erfolg, die Erwartungen zu erfüllen.

Diese Erwartungen und die Belohnung dieser Erwartungen brachten ihn an eine Wegkreuzung.

Der eine Weg war der, das Vertrauen durch harte anstrengende Arbeit zu rechtfertigen. Dieser Weg barg allerdings das Risiko, das man dabei scheitert, die Erwartungen zu erfüllen. Man macht Fehler und Fehleinschätzungen. Oder die gesamtwirtschaftlichen Entwicklung ist ungünstig.

Die Wirtschaft ist ein auf und ab. Die Menschen, die die Erwartungen hegen, lieben nur das auf, nicht das ab. Alles muss steigen. Die Kurse, die Gewinne. Immer.

Im Studium gibt es immer ein Aufsteigen, wenn man fleissig an seiner Weiterentwicklung arbeitet. Im Wirtschaftsleben hängt der Erfolg nicht nur vom eigenen Fleiss ab.

Der andere betrügerische Weg lockte mit der Gewissheit, die Erwartungen der Menschen erfüllen zu können. Zwar nur scheinbar und nicht für immer, aber doch erstaunlich lange. Ging er den betrügerischen Weg, wurde er weiter belohnt. Auch bestraft, weil immer mehr Menschen mit Erwartungen Geld bei Bernard Madoff anlegen wollten.

Es gab von Anfang an kein Zurück mehr, nur ein weiteres Aufblasen der Erwartungsblase. Bis sie platzte

Erwartet wird nicht, sich immer zu bemühen und persönlich und als Institution sein Bestes zu leisten. Erwartet wird, immer Erfolg mit seinen Bemühungen zu haben.
Immer genau die Messlatte zu überwinden, die andere von einem erwarten

Es ist leicht, andere Menschen dafür zu kritisieren, dass sie die Erwartungen nicht erfüllen

Dann liest man von Journalisten, die Analysten erwarteten einen Gewinn pro Aktie, ein Rendite von
Dann liest man von enttäuschten Anlegern

Welche Erwartungen erfüllen solche Analysten, Journalisten, Anleger?

Welches Vertrauen verdienen solche Analysten, Journalisten, Anleger?
Unregulierte Schlipsträger
geschrieben von Fritz am 12. Mai. 2010, 23:42 [ antworten ]

Es fällt auf, dass der Beitrag den Begriff Vertrauen äußerst willkürlich und unsystematisch verwendet - vielleicht kein Zufall, vertrauen doch Ökonomen sonst nur Zahlen und mathematikförmiger Logik, aber nicht der Logik menschlicher Motivationen.

Wie auch immer: "Vertrauen" stammt aus der Sphäre menschlicher Beziehungen. Dort hat er eine eine eher vage Bedeutung, aber offenkundig mit 3 Punkten zu tun: a) Ehrlichkeit (keine verdeckten Absichten, b) moralischer Grundhaltung (keine bösen Absichten) und c) Fähigkeiten (tatsächlich in der Lage sein, ein Versprechen halten zu können).

Zieht man "Vertrauen" jetzt heran, um einen "Vertrauensverlust" durch die Banken- und Finanzmarktkrise zu konstatieren, muss man offenkundig dreierlei Vertrauensbezüge unterscheiden: Vertrauen in Personen (z.B. in die Bankberater oder Bankchefs), Vertrauen in Institutionen (geht meine Bank etwa pleite?) und Vertrauen in Marktabläufe (wird der Markt gestört oder bricht er zusammen?). Wenn man diese Differenzierung nicht vornimmt, gerät man in das gedankliche Durcheinander dieses Beitrags wie z.B. hier: "Vertrauen – der Glaube, den eine Person hat, dass ihn sein Gegenüber in einer Transaktion nicht übervorteilt – ist in vielen Transaktionen, vor allem jedoch wenn Finanzmittel gehandelt werden, entscheidend."
Nein, nicht ganz. Das Paradox ist ja eher, dass die persönliche Beziehung meist fehlt, als unerheblich empfunden wird oder dass sogar der persönliche Berater völliges Vertrauen genießt. Eher wird das Vertrauen davon beeinträchtigt, dass die "Systeme" sich quasi verselbständigt haben. Zudem spielt das Persönliche für viele Aktienaleger, die vielfach "Selbstentscheider" sind, schon lange gar keine Rolle mehr.
Die Broker/Intermediäre sind augenscheinlich bei Finanztransaktionen der geringste Risikofaktor. Ein Vertrauensverlust, wie er z.B. unlängst bei griechischen Anleihen eingetreten ist, gleicht eher einem plötzlichen Temperaturabfall, durch den die Kälte in alle Ritzen dringt und alles erfasst - das Misstrauen wird systemisch und "die Märkte" haben zu nichts mehr Vertrauen, auch nicht nicht zu den Politikern und nicht einmal zu den Aufsicht führenden Behörden. Und selbst Banken untereinander vertrauen sich dann plötzlich nicht mehr - vöölig unabhängig davon, dass man am Ende des Tages nebeneinander in der Bar sitzt und darüber spricht, wieso man weder der anderen noch seiner eigenen Bank noch über Nacht Geld anvetrauen möchte. (Nur nebenbei: Auch die Ökonomen werden längst misstrauisch beäugt - auch hier gibt es viel Misstrauen in die Zuverlässigkeit ihrer Aussagen, Überlegungen und theoretischen Fundamente).

Der größte Teil der Vertrauensverluste beruht auf Punkt c) meiner kleinen Vertrauenssystematik, d.h. es besteht ein tiefgehendes Misstrauen, dass die Akteure/Institutionen/Märkte noch das leisten können, was sie durchaus gerne leisten möchten.

Wenn zur Zeit die Eigenkapitalprämien im Bankensektor - was sehr selten ist - über den Prämien der "Realwirtschaft" liegt, hat das nichts mit einer Befürchtung zu tun, die Banken könnten die Halter von Bankanleihen "übervorteilen", sondern schlicht mit der Beobachtung, dass die Banken möglicherweise bei allem guten Willen nicht in der Lage sein könnten, ihre Versprechen zu halten.

Es bedürfte schätzungsweise einer 180seitigen Arbeit, das Thema "Vertrauensformen in den Finanzmärkten und ihre Rückkopplungseffekte auf tatsächliche Risiken und Risikowahrnehmung" einigermaßen systematisch auseinanderzupflücken - die Art und Weise, wie sich hier eine ganze Phalanx von Ökonommen den Weg zu einer wirklich systematischen Erörterung durch ein heilloses Begriffsdurcheinander verbaut, ist allerdings --- besorgniserregend.